EL DESEMPENO DE LOS FONDOS DE INVERSION EN BOLIVIA (2012-2016).
| Autor | Vargas Sanchez, Alejandro |
| Páginas | 121(35) |
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INTRODUCCION
El analisis del desempeno de una inversion deberia ser una practica permanente en la gestion de portafolios. Invertir implica tomar decisiones que tienen consecuencias que pueden ser evaluadas. Como senalan Bailey, Richards y Tierney (2016), la evaluacion del desempeno tiene tres componentes (2) : medicion del desempeno, atribucion del desempeno y estimacion del desempeno. La presente investigacion tiene como objetivo principal la medicion del desempeno alcanzado por los Fondos de Inversion en Bolivia y la estimacion del desempeno, mediante el modelo de mercado y la Linea del Mercado de Titulos.
En ese marco, el presente trabajo se desarrolla en cuatro partes: primero la introduccion; luego en la segunda parte, se presenta la metodologia, donde se describen los indicadores de medicion desempeno y se presenta el modelo de equilibrio seleccionado; en la tercera parte se exponen los resultados de la investigacion, mediante el calculo de los indicadores mencionados y la estimacion del modelo de mercado, a partir del cual se realiza la comparacion respecto a la Linea del Mercado de Titulos; finalmente, en la cuarta parte se presentan las conclusiones del trabajo.
Descripcion de los fondos de inversion
En Bolivia existen un total de 11 Sociedades Administradoras de Fondos de Inversion (SAFI) (3); desde enero de 1997 hasta el 31 de diciembre de 2016 se han registrado un total de 77 fondos de inversion, de los cuales se encuentran vigentes 64: 35 son Fondos de Inversion Abiertos (FIA) y 29 son Fondos de Inversion Cerrados (FIC). Se destaca la participacion de FORTALEZA SAFI S.A. que tiene un total de 16 fondos (25% del total), como se puede apreciar en el cuadro 1.
Los fondos de inversion estan denominados en una de tres monedas: bolivianos, dolares americanos y Unidad de Fomento a la Vivienda (4) (UFV). Al 31 de diciembre de 2016, los FIA se componen de 16 fondos en bolivianos, 18 fondos en dolares y un fondo en UFV; por otro lado, los FIC se componen de 22 fondos en bolivianos y 7 fondos en dolares. Al tratarse de fondos expresados en tres diferentes monedas, para homogeneizar los datos, el analisis y la exposicion de todos los resultados fueron expresados en bolivianos, que constituye la moneda de curso legal en Bolivia.
La Autoridad de Supervision del Sistema Financiero ASFI (2017) publica datos historicos de cada fondo de inversion, con una frecuencia diaria que incluye: la serie, fecha, valor de cada cuota, cuotas vigentes, numero de participantes, tasas del ultimo dia y de los ultimos 30, 90, 180 y 360 dias, tasa efectiva anual, total liquidez, cartera neta, cartera bruta y moneda del fondo. La cartera bruta de cada fondo se compone de las inversiones en titulos valores, la liquidez y otros ingresos y gastos; para hallar la cartera neta se debe deducir de la cartera bruta las comisiones. El valor de las inversiones dependera del tipo de instrumento, que puede ser local o internacional en funcion de la politica de inversion de cada fondo contenida en su Reglamento. El valor de cada instrumento esta afectado por las negociaciones ocurridas en mercado primario o secundario en la Bolsa Boliviana de Valores, para instrumentos locales, o en bolsas internacionales para inversiones en el exterior. Los precios de mercado se determinan mediante la aplicacion de una metodologia de valoracion especifica, publicada por la ASFI (2018) que debe utilizar cada fondo.
El valor de la cartera neta y el numero de fondos de inversion constituidos por las SAFI reflejan la dinamica que ha tenido el sector a lo largo de 20 anos (5). El grafico 1 muestra que la serie de tiempo se inicio con el ano 1997, cuando se crearon un total de 9 fondos de inversion, con un valor total de la cartera neta de 600 millones de bolivianos (6). Mas adelante, en el ano 2016, se contaba ya con 64 fondos de inversion, con un valor total en cartera neta que supera los 18.1 mil millones de bolivianos. Al inicio, la mayoria de los fondos de inversion fueron de tipo abiertos en dolares, posteriormente se incremento el numero de fondos en bolivianos, aspecto que respondio al proceso de "bolivianizacion" de la economia iniciado el ano 2 0047. Otro aspecto a destacar es que, a partir del ano 2007, se incremento en el numero de Fondos de Inversion Cerrados principalmente aquellos denominados en bolivianos.
Se realizo una aproximacion de la estructura de mercado en la que compiten los fondos, por tipo de moneda. En el mercado correspondiente a los fondos en bolivianos, de acuerdo al Indice Herfindahl-Hirschman, tanto los fondos abiertos como los fondos cerrados presentaron un nivel de concentracion moderado, con valores de 1.686 y 1.6858 respectivamente. De acuerdo al numero de participantes y el valor total en cartera bruta, las SAFI abiertas BNB, Mercantil SC y Credifondo fueron las mas importantes; por otro lado, en terminos del numero de participantes Mercantil SC, BNB y Fortaleza son las que tuvieron mayor alcance. En el caso de las SAFI cerradas, Santa Cruz Investment, Fortaleza y Capital + son las que tuvieron mayor numero de fondos y cartera bruta administrada, en numero de participantes no existen importantes diferencias, toda vez que en la mayor parte de los casos se tratan de inversionistas institucionales. Toda esta informacion se presenta en el cuadro 2.
Para el mercado de los fondos en dolares, el Indice Herfindahl-Hirschman tanto en los Fondos Abiertos como los Fondos Cerrados mostraron un nivel de concentracion alto, con valores de 2.106 y 3.326 respectivamente. Tomando el numero de participantes y el valor total en cartera bruta, las SAFI abiertas BNB, Mercantil SC y Fortaleza fueron las mas importantes. En el caso de las SAFI cerradas, BNB, Marca Verde y BISA son las que tuvieron mayor cartera bruta administrada. Toda esta informacion se puede apreciar en el cuadro 3.
Finalmente, se debe mencionar que solo existe un fondo de inversion abierto en UFV que es administrado por FORTALEZA SAFI, el cual, al 31 de diciembre de 2016 tiene una cartera bruta de 295.629.243 Bs. con 5.974 participantes.
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METODOLOGIA
El proposito de esta seccion es proporcionar una vision general de las tecnicas y modelos de medicion del desempeno, centrandose en como los inversores institucionales llevan a cabo la evaluacion de los activos invertidos en sus portafolios de inversion.
Indicadores de medicion del desempeno
Como senala Bacon (2013), la medicion del desempeno es un proceso cientifico que consiste en comparar un patron seleccionado con determinados estandares. Este proceso tiene una naturaleza bidimensional; ya que por un lado se mide la rentabilidad generada por un gestor de portafolios durante un periodo y, por otro lado, se cuantifica el riesgo incurrido a lo largo de este mismo periodo; por tanto, el retorno como la forma de la distribucion de retorno son de interes para los inversores.
Para realizar la medicion, se necesitan estadisticas descriptivas que ayuden a entender la distribucion subyacente de los retornos, asi como medidas compuestas de riesgo que determinen si el riesgo asumido por el gestor de cartera se ha justificado por la recompensa recibida. En ese contexto, en el cuadro 4 se plantean 19 indicadores que fueron utilizados para la evaluacion del desempeno de cada uno de los fondos de inversion.
El modelo de mercado y la linea del mercado de titulos
Un modelo de estas caracteristicas proporciona una estimacion del rendimiento esperado de un titulo valor o un portafolio de titulos, dados ciertos parametros. Si el riesgo sistematico es el unico parametro relevante para determinar el retorno, entonces el modelo estimara el rendimiento esperado de cualquier activo en funcion al nivel de riesgo sistematico.
Conforme establece Jensen (1968), la estimacion del desempeno de un portafolio se deriva de una aplicacion de los resultados teoricos de los modelos de valoracion de activos propuestos en forma independiente por (9) Sharpe (1964), Litner (1965) y Treynor (1965), tambien conocido como el modelo CAPM (10). Los tres modelos obtu [Texto ilegible en fuente original.] el rendimiento esperado:
E ([R.sub.j]) = [R.sub.F] + [[beta].sub.j][E[R.sub.M]) - [R.sub.F]) (20)
Donde:
[R.sub.F] es la tasa de interes libre de riesgo para un periodo,
E([R.sub.M]) es el rendimiento esperado de un periodo para un portafolio de mercardo (11) [[beta].sub.j] = cov ([R.sub.j],[R.sub.M])/[[sigma].sup.2]([R.sub.M])
[B.sub.j] es una medida de riesgo sistematico, que se calcula de la siguiente manera.
La ecuacion (20) senala lo que un titulo espera ganar dado su nivel de riesgo sistematico [B.sub.j], si el administrador de portafolios o el analista de titulos es capaz de predecir los precios futuros de los titulos valores, entonces sera capaz de ganar rendimientos superiores a los implicitos en la ecuacion (20) y los riesgos de este portafolio (12).
Jensen (1968) mostro que el modelo de un periodo puede ser extendido a multiples periodos, en el cual los inversionistas pueden tener horizontes de inversion heterogeneos donde los titulos son negociados en forma continua en el tiempo, lo que permite generalizar la ecuacion (20) en la ecuacion (21):
E ([R.sub.jt]) = [R.sub.Ft] + [[beta].sub.j][E[R.sub.Mt]) - [R.sub.Ft]) (21)
Donde:
t denota un intervalo de tiempo arbitrario con relacion a una fecha de inicio y finalizacion.
Estimando el operador de esperanza matematica en la ecuacion (21), mediante la estimacion del rendimiento del portafolio de mercado, y dado que la estimacion del coeficiente [beta] se puede realizar mediante el "Modelo de Mercado" (13), Jensen (1968), planteo la siguiente estimacion para el rendimiento de un activo j (14):
[Expresion matematica irreproducible.] (22)
Donde: [[??].sub.jt] es una variable aleatoria, con media cero, homocedastica, con una distribucion normal que no tiene una correlacion serial.
Como senala Vijay (2013), la implementacion mas comun del modelo de indice de mercado, expuesto en la ecuacion (22) es conocido...
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